邮储银行(601658)：息差降幅环比收窄 零售表现优于同业

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8 月30 日，邮储银行发布2023 年半年报，上半年公司实现营业收入1770 亿元，同比增长2.0%，实现归母净利润496 亿元，同比增长5.2%。截至半年末，资产总额达到15.1 万亿元，较年初上升7.51%，其中贷款总额较年初增长8.49%，存款总额较年初上升4.62%。

平安观点：

营收放缓好于预期，零售压舱石表现稳健。邮储银行上半年归母净利润同比增长5.20%（+5.22%，23Q1），整体保持稳定，绝对水平处在国有大行前列。从营收水平来看，上半年营业收入同比增长2.03%（+3.51%，2023Q1），增速水平环比有所下滑，但收窄幅度好于预期。公司零售业务贡献也在不断加强，零售业务收入同比增长2.57%，收入占比同比提升了0.39 个百分点至72.2%，成为营收重要的增长力量。拆分收入结构来看，净利息收入的回暖是支撑营收水平保持稳定的重要因素，上半年净利息收入同比增长2.33%（+0.99%，23Q1），积极的信贷投放以及成本端压力的缓解支撑净利息收入的稳定。中收业务受到市场一定扰动，上半年手续费和佣金净收入同比增长1.81%（+27.5%，23Q1），若不考虑去年理财一次性确认收入的原因，手续费及佣金净收入增速仍超过20%，同时公司上半年代理业务手续费以及投资银行手续费分别同比51.6%和39.3%，财富管理转型以及投商行一体战略效果逐渐显现。

息差降幅收窄，零售贷款投放积极。公司上半年末净息差2.08%（2.09%，23Q1），降幅有所收窄。拆分结构来看，资产端收益率延续下行趋势，资产收益率3.63%（3.81%，22A），贷款收益率为4.24%（4.48%，22A），资产端定价水平受到降息负面影响较为明显。负债端来看，半年末计息负债成本率为1.57%（1.63%，22A），存款成本率为1.54%（1.61%，22A），受益于挂牌存款利率的调降，成本端压力有所缓释。展望后续季度，考虑到LPR 下行以及调降存量按揭利率逐步落地，息差下行压力仍将存在。

但邮储银行通过以量补价缓解下行息差下行压力，上半年资产规模同比增速环比1 季度末抬升1.9 个百分点至12.6%，贷款同比增速11.9%（+12.0%，23Q1），特别是对公贷款同比增长22.0%，对公贷款占比也较年初增加了2.26 个百分点至39.3%，实体经济支持力度逐渐加大。

个人贷款同比增长9.03%，特别是个人经营贷款同比增长近22.6%，占总贷款比重也较年初提升了2.62 个百分点至30.7%，对于农业农村重点区域的普遍授信以及产业开发战略效果逐渐显现。负债方面，截至上半年末，邮储银行存款同比增长9.7%（+11.1%，23Q1），增速保持稳健，结构上定期化趋势明显，定期存款占比较年初提升2.63 个百分点至70.3%。

资产质量持续向好，风险抵补安全无虞。公司半年末不良率为0.81%，较1 季度末下降1BP，年化不良生成率0.78%（0.85%，22A），其中零售贷款年化不良生成率1.23%（1.24%，22A），对公贷款年化不良生成率0.30%（0.42%，22A），不良生成压力有所缓解。前瞻性指标方面，关注率较1 季度末上升7BP 至0.62%，逾期率较1 季度末上升1BP 至0.96%，潜在资产质量压力有所增加，但绝对水平仍处于较低位置，整体资产质量相对可控。拨备方面，上半年拨备覆盖率和拨贷比分别为381%/3.08%，分别较1 季度末变化+0.16pct/-5BP，绝对水平仍处较优位置。

投资建议：关注零售修复，差异化竞争优势持续。邮储银行作为唯一一家定位零售银行的国有大行，凭借“自营+代理”的独特模式，维持广泛的客户触达范围，县域和中西部区域的地区优势继续稳固，个人客户数量超过6.5 亿户，客户基础扎实可靠。随着稳增长经济政策的逐渐发力，零售端需求的修复有望带来新的业务增量空间。此外，公司450 亿元定增方案落地，为公司规模扩张提供了新的有生力量。结合公司2023 年半年报，我们维持公司23-25 年盈利预测，预计公司23-25 年EPS分别为0.95/1.05/1.15 元，对应盈利增速分别为10.8%/10.4%/9.5%。目前邮储银行股价对应23-25 年PB 分别为0.61x/0.56x/0.52x，综合考虑公司负债端扎实的客户基础、资产端的潜在提升空间、领先同业的资产质量表现，我们维持公司“强烈推荐”评级。

风险提示：1）经济下行导致行业资产质量压力超预期抬升。2）利率下行导致行业息差收窄超预期。3）房企现金流压力加大引发信用风险抬升。

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